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怎么看待现在的贵金属和美国经济

时间:2019/7/27 12:05:14 来源:本站整理 责编:采编 阅读量:1818

‍‍我在公司的本职是贵金属研究员,机缘巧合开始研究宏观。   最近黄金的行情比较大,回归本职工作,借此文梳理一下思路。  黄金的研究框架,比较主流的有看美元和看美债实际收益率两种。因为美债实际收益率更加容易分解,利于分析理解,本文主要从美债实际

我在公司的本职是贵金属研究员,机缘巧合开始研究宏观。

  最近黄金的行情比较大,回归本职工作,借此文梳理一下思路。

  黄金的研究框架,比较主流的有看美元和看美债实际收益率两种。因为美债实际收益率更加容易分解,利于分析理解,本文主要从美债实际收益率的框架去分析黄金。框架如下:

  黄金=-(美债实际收益率)= -(美债名义收益率-通胀预期)=通胀预期-美债名义收益率。

  谈论框架的时候,我们不会去明确名义收益率到底是十年期国债收益率,三个月国债收益率,还是美联储的联邦基金利率,这很容易引起混淆。

  其实这个概念相当重要,重要到如果理解错误,贵金属的底层框架就错了。

  一般来说,名义收益率指的是长期国债收益率,也就是十年期国债收益率,这个收益率同时受到货币政策预期,和经济预期的影响。

  而货币政策直接影响的收益率,是美国联邦基金利率,短期的国债收益率跟这个利率高度相关,如下图:

  为什么要明确不同期限国债收益率的差别?因为在加息末期向降息初期转换的时候,每个期限国债收益率的变化是完全不同的。下图是去年8月份到今年7月份,国债收益率曲线的变化。整个曲线从灰色的contango结构变成了黑线这种比较复杂的中间凹陷的结构。具体到收益率端,我们看到3个月国债收益率(2.03-2.38-2.44-2.21)先上再下,最后升了接近20bp,2年国债收益率(2.67-2.83-2.55-1.78),降了89bp,10年国债收益率(3-2.98-2.76-2.03),降了97bp。长端国债收益率率先触顶。

  这其实也很好理解,去年12月美联储加了最后一次息,随后加息进入停滞,今年7月份基本铁定开启新一轮降息周期。因此越是长端的国债,越体现降息周期完毕后的“最终利率”,而短端利率则体现近期的“还没有降”的利率。从去年8月,到今年7月,2年期国债-3个月国债价差的大幅缩窄(100+bp),或者说期限利差扁平化,体现的就是市场对于2年内加息1-2次的预期转向降息2-3次的预期。

  我们转回黄金。跟黄金更加相关的十年期的国债收益率,减去通胀预期,就得到十年期的国债实际收益率。这个实际收益率在美国是交易的,又称TIPS(通胀保值债券),从走势上看,它也确实跟黄金负相关性非常强。有了TIPS和十年期国债收益率两种收益率,把他们相减,我们就能得到“交易出来”的通胀预期。从而对黄金的驱动进行分别的分析。

  把通胀预期和实际利率拆开以后,我们发现从去年11月开始的这一轮贵金属上涨的过程中,名义收益率大幅下跌(3.24-2.05=119bp),通胀预期缓跌(2.07-1.80=27bp),实际收益率大跌(1.17-0.25=92bp)。

  黄金则从1224上涨到1439左右,一共上涨200+美金。(25bp对应60USD?)

  因此不难归因,这次黄金的上涨,是由美联储货币政策路径改变而造成的,通胀预期不是主要因素。

  或者我们说,美联储看到未来经济可能出现问题(通胀可能出问题),开始引导市场进行降息定价,所以我们看到了长期名义收益率的下行,而通胀短期还比较平稳,这最终体现出来的就是长期实际收益率的下行,和黄金的上行。

  跟金融危机时对比(货币政策拐点与10债拐点仅相隔一个多月),我们发现这次10债拐点与短债拐点相隔时间较长(18年11月-今年7月),这也说明美联储在与市场沟通方面做得比之前好,因此无论是风险资产,还是利率,或者非生息资产如黄金,对目前的美联储中长期政策走向,都定价的比较充分。

  因此可以这么说,美联储如果7月份开启降息周期,是一次意料之中(从去年11月份开始就与市场沟通),且偏预防性的降息或者说左侧的降息(通胀还没有下来)。从非农就业数据来看,目前六月平均只是恰好触到了危险边沿的上沿,如果未来此数据保持韧性或者转好,不触及危险边沿下沿的话,美联储大幅度快速降息的预期可能落空。从制造业PMI的角度来看,目前也还未触及危险边沿上沿,因此也没有大幅度快速降息的理由。

  


  说了很多杂七杂八的,总结一下逻辑:

  贵金属此次上涨是由美联储货币政策转向带动,目前贵金属中定价大约2年内降息3次(75bp)。

  此次美联储降息是偏左侧并且提前跟市场沟通过的降息,各类资产定价充分。

  美国经济从就业数据,和制造业PMI角度来看,没有到恐慌性大幅降息的程度。韧性犹在。

  要看到贵金属继续打开上涨空间,其实是在赌两个东西:1. 通胀不要大幅掉下去继续稳住(原油),2. 美国陷入衰退美联储降息空间继续打开。

  最后,在川普大选之前大幅赌衰退。

  在我看来不是好的头寸。
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